近期，AI泡沫的话题再度引发热议，美股科技公司资本支出与1999年互联网泡沫相似，标普500指数涨幅大部分由少数AI股贡献，“大空头”迈克·巴里做空Palantir的消息更是将这一讨论推向高潮。Palantir站在美国AI基建大潮与AI泡沫争论的风口浪尖，其高估与否值得深入探究。

Palantir的业务模式与核心竞争力

Palantir不做大模型，而是专注于大模型之上的“业务操作系统”，助力政府部门和大企业将AI融入决策链条。其三大主产品对应不同应用场景：

• Gotham：作为起家业务，主要服务于情报、军队、执法系统，客户包括CIA、国防部等。在俄乌冲突、反恐、情报分析等场景应用多年，已成为西方阵营在战场/情报软件领域的默认供应商，不过业务细节外界难以深入了解。
• Foundry：企业版Gotham，服务大客户如空客、BP等。它能够打通企业内部核心系统数据，构建统一的数字孪生，将生产、供应链、财务等要素纳入一个本体模型。
• AIP：是本轮AI浪潮的增长引擎，对接GPT等大模型，在Foundry构建的世界模型之上，实现AI嵌入业务流程，涵盖模型调度、权限管理等功能，帮助企业让AI接管部分决策权。

以与Walgreens和AIG的合作为例，Palantir通过整合系统、建模和叠加AI工作流，显著提升了企业的决策效率和业务指标，且这些案例具有场景复杂、投资回报率可量化、操作系统层难替换等特点，这也是其CEO Karp强调的护城河所在。

Palantir的基本面与估值分析

基本面

从2025年Q3财报来看，Palantir展现出强劲的增长态势和盈利能力。总营收11.81亿美元，同比增63%，环比增18%，美国商业收入、美国政府收入、全球政府业务收入和全球商业业务收入均有显著增长。GAAP净利润4.76亿美元，净利率约40%，GAAP营业利润率33%，非GAAP营业利润率51%，“Rule of 40”达到114%。调整后自由现金流单季5.4亿美元，FCF利润率46%，过去12个月滚动FCF接近20亿美元，账上现金60多亿美元，长期债务基本可忽略。新签TCV创历史新高，美国商业剩余合同价值同比翻近两倍，管理层还上调了全年收入指引。这些数据表明，Palantir是高速增长、稳定盈利、自由现金流充沛的成熟成长股，与许多亏损靠讲故事的AI概念股相比，基本面更为厚实。

估值

然而，Palantir的估值却引发争议。今年以来，其股价涨幅在135% - 150%区间，自2022年低点算起涨了近20倍。主流机构分析师给出的目标价存在差异，一年平均目标价在172美元附近，不同机构评级和目标价也有所不同。按收入算，PS在100倍附近；按当前TTM自由现金流看，P/FCF约20 - 25倍，若套用部分分析师更前置的2026 - 2027年FCF预测，估值倍数会拉高到接近三位数，因此空头认为它是板块里最贵的一档。市场以“AI时代操作系统 + 国防软件复合体”的故事对其进行定价，而非传统SaaS样板，这也是巴里做空期权看似“对情绪”的原因，即市场愿意为Palantir业务付出的价格及这种意愿的持续性存疑。

AI基建现状与泡沫争论

美国AI基建情况

当前美国在AI基建方面投入激进且集中。未来几年，微软、谷歌等大厂在AI基础设施上计划投入约4050亿美金，单微软2025财年CapEx同比增长58%，2026财年增长率预计更高。未来五年全球数据中心和AI基建总投资将超过5万亿美元，数据中心基础设施到2030年年支出有望逼近1万亿美元，AI驱动的服务器等占比将提升。电力侧，公用事业公司也在加大资本开支，如AEP上调2025 - 2030年资本开支计划以满足数据中心和工业客户用电需求。微软、OpenAI等也有大规模的AI数据中心建设计划，AI基建成为美国经济增长的关键驱动力，但也挤占了土地、电力等资源。

与互联网泡沫的异同

• 相似点：当年的互联网和现在的AI都属于“通用目的技术”，都引发“再不跟就被时代抛弃”的焦虑，资本开支都呈现一窝蜂态势，股市结构由少数科技巨头拉动大盘，估值都曾先关注“眼球”“用户数”，现在则关注“参数量”“算力规模”。
• 不同点：现在的AI龙头大多是盈利且现金流充沛的大公司，如微软、谷歌等，它们用过去十年积攒的家底投入AI，即便出现泡沫，也不太可能是全行业大面积破产的崩法，更多是估值层面再定价。这轮AI的硬件、能源成本直接落在实体经济上，影响范围更广。AI的落地速度更快，已有像Walgreens、AIG等在具体行业提升效率的真实案例，且在一两年内完成从试点到规模化部署，开始产生“第二层现金流”。此外，投机行为在各轮新技术发展中都较为热闹。

Palantir在AI投资中的角色

Palantir既没有自己的模型，却在模型之上做操作系统，服务政府和企业的两端，业务踏实落地。其股价表现、估值水平和分析师分歧，是这一轮AI情绪的缩影。多头认为它是“AI基建软件层里的长期赢家”，空头则认为它代表市场在真正回到现金流折现之前预支的热情。Palantir站在地缘政治竞赛和资本回报竞赛的交点上，既承载着“帮美国打赢AI战争”的叙事，又面临华尔街基于报表、估值和回报期的考量。在当前的AI经济环境下，其高估与否不仅取决于自身业务，也与市场对AI的整体预期和情绪密切相关。